如何思考AI公司的财务状况

本周早些时候，我曾撰文认为并不存在明显的人工智能泡沫。我指出，由于对其服务的需求激增，人工智能公司正在大规模投资数据中心，而且这种需求在未来几年可能会持续增长。这篇文章引发了一些深思熟虑的评论，它们都在问同一个基本问题：如果这项技术有如此大的需求，为什么AI公司还在亏损？在思考如何回答时，我意识到有必要解释一下我用来思考这类问题的知识框架。我不会声称有什么原创性——下面解释的想法在初创企业金融领域很常见。但我怀疑许多读者并没有花太多时间思考过它们。因此，在这篇文章中，我将做三件事。首先，我将用一个简化的例子来说明如何为一家新公司融资的一些关键思想。接下来，我将用真实世界的例子来说明如何区分健康的初创公司和注定失败的公司。最后，我将把这个框架应用于OpenAI和Anthropic。我的主张并非这些公司注定成功——所有初创公司都面临风险，这些公司当然也可能失败。它们也可能存活下来，但永远无法为投资者带来健康的回报。但我坚持认为，OpenAI和Anthropic遵循的是标准的技术行业剧本。它们每年亏损越来越多的钱，并不一定意味着它们正在走向破产——甚至不意味着有什么特别不寻常的事情发生。毕竟，亚马逊在成立后的头九年一直在亏损。如今，它是世界上最有价值的公司之一。

想象一下你开了一家咖啡店。店面租金每月6000美元。咖啡豆每杯成本2美元，你每杯售价4美元。第一个月，你卖出250杯，收入1000美元，但花费500美元购买咖啡豆和6000美元租金，总共亏损5500美元。第二个月卖出500杯，收入2000美元，成本1000美元，仍然亏损5000美元。尽管早期亏损，但你觉得自己走在正确的轨道上。顾客喜欢咖啡，不断回来并带来朋友。第三个月卖出750杯，亏损4500美元。第四个月卖出1000杯，亏损4000美元。预测下去，你估计大约一年后盈亏平衡，那时预期卖出3000杯，产生12000美元收入，刚好支付6000美元咖啡豆和6000美元租金。到第二年年底，你预计每月卖出6000杯，产生24000美元收入，扣除12000美元咖啡豆和6000美元租金后，将获得6000美元的利润。

创办一家企业几乎总是需要在赚到第一笔收入之前先投入大量资金。即使推出后，通常也需要一段时间来建立客户群。因此，企业在最初几个月——有时是最初几年——亏损是非常常见的，直到它成长到足以覆盖其管理费用并开始产生利润。现在设想第一家店做得非常好，你决定在一年后再开两家新店。于是在第13个月，1号店赚了500美元利润，但其他两家店各自亏损5500美元，就像一年前第一家店那样。公司总共亏损10500美元，这是其短期历史上最大的亏损。顾客喜欢两家新店，它们增长得和第一家一样快。你变得非常乐观，决定在第三年年初再开四家店。那个月，1号店产生6500美元利润，2号和3号店各产生500美元利润，但4到7号店是全新的，因此各亏损5500美元。总共，你的公司亏损14500美元——又一个创纪录的亏损。一位金融分析师写了一篇文章，认为你的公司注定失败：公司越大，亏损越多。但你相信分析师错了。当然，你的最新门店在亏损，但那是暂时的。你预计这些新店会像之前的店一样随着时间的推移变得盈利。这种情况可能持续一段时间。你可以在第四年开八家店，第五年开十六家。如果你特别雄心勃勃，并且有足够耐心和财力雄厚的投资者，你可能可以在十年内不断开新店，然后才首次盈利。但最终，你会停止（或至少放慢）开店的步伐，那时你将拥有一家大型盈利的公司。

这是商业世界中的常见模式。一旦投资者确信一家公司有清晰的盈利路径，他们常常愿意为另一轮扩张提供资金——设计另一款芯片、发布另一个软件版本、扩展到另一个城市——而无需等待前一轮投资产生回报。这就是为什么初创公司经常进行一系列越来越大的融资轮次——从100万美元到500万美元再到2000万美元——然后才产生一美元利润。这在科技行业尤其常见，因为这些通常是赢家通吃的市场。经常存在规模经济、网络效应或其他因素，使最受欢迎的搜索引擎、社交网络或在线零售商比追随者更有利可图。你宁愿成为谷歌而不是Lycos或Ask Jeeves。因此，一旦你（和你的投资者）确信你有一个可行的商业模式，为了领先于竞争对手，大量投入通常是有道理的。亚马逊在十年间就是这样做的。在1990年代末和2000年代初，随着它从图书扩展到CD、DVD、消费电子产品再扩展到许多其他产品，它亏损得越来越多。公司直到2003年才首次实现全年盈利，那是它成立九年后。在早期，很多人质疑亚马逊是否能够盈利。但怀疑者最终被证明是错误的。如今亚马逊是世界上最有价值的五家公司之一，2025年盈利770亿美元。当然，事情并不总是这样。2017年，初创公司MoviePass推出一项服务，顾客每月支付9.95美元即可每天在影院观看一部电影。一个月的电影票价格远高于9.95美元，而在2018年的一次采访中，MoviePass首席执行官Mitch Lowe承认公司每月在该服务上亏损2100万美元。但他辩称他只是追随杰夫·贝佐斯的脚步。他说：“记住亚马逊，在20多年里损失了数十亿美元，而今天它是最有价值的公司。”但MoviePass和亚马逊有一个关键区别。亚马逊通常以高于成本的价格销售产品；如果一张CD在亚马逊售价9.95美元，零售商可能支付了7或8美元。亚马逊亏损只是因为它在快速扩展到新市场，而在那些市场由于启动成本尚未盈利。相比之下，使用9.95美元MoviePass计划的典型客户获得了价值超过9.95美元的电影票。MoviePass以全价从影院购买这些票，并直接承担损失。技术术语是毛利率：我假设的咖啡店毛利率为50%，因为咖啡豆成本（2美元）比咖啡售价（4美元）低50%。2001年，亚马逊毛利率为21%——如果你买一张10美元的CD，亚马逊的成本大约为7.90美元。2018年上半年，MoviePass向客户收取了1.21亿美元的订阅费，但其收入成本（即支付给电影票的钱）为3.13亿美元。这相当于负159%的毛利率。如果一家公司有正毛利率——即每笔销售都能赚一些钱——那么扩大规模应该有助于实现盈利。另一方面，毛利率为负的公司可能需要进行根本性的重新思考。

将此应用于OpenAI和Anthropic。